El colapso
El 6 de marzo del 2026, BlackRock impuso un límite a los reembolsos de su fondo de crédito privado HLEND (HPS Corporate Lending Fund), un vehículo de 26 mil millones de dólares dirigido a inversores minoristas de alto patrimonio. Los accionistas habían solicitado el reembolso del 9,3 % de las acciones (aproximadamente 1200 millones de dólares), pero la compañía decidió limitar las recompras al 5 %, devolviendo solo 620 millones de dólares. Casi la mitad del capital solicitado permanece congelado. Esta es la primera vez desde la creación del fondo que se supera el umbral trimestral. Español HLEND es una empresa privada de desarrollo empresarial, adquirida por BlackRock junto con el gestor HPS Investment Partners en un acuerdo de 12 mil millones de dólares en el 2024, la gran apuesta de Larry Fink en el crédito privado. Las BDC recaudan dinero principalmente de inversores minoristas y lo invierten en préstamos a empresas de tamaño mediano que no pueden acceder fácilmente al crédito bancario tradicional. El problema estructural es simple: los préstamos son ilíquidos, pero el fondo promete reembolsos trimestrales. Cuando demasiados inversores quieren salir a la vez, el mecanismo se bloquea. Las acciones de BlackRock se desplomaron hasta un 8,3% en la misma sesión, en una venta masiva amplificada por los datos de empleo estadounidenses peores de lo esperado y la escalada militar contra Irán. Pero el contagio fue inmediato en todo el sector de gestión de activos alternativos: Ares Management perdió más del 12% durante la semana, KKR casi el 10%, Blue Owl más del 8% y Apollo más del 5%. Durante el mismo período, el S&P 500 cayó solo un 0,1%. Esto no es una corrección del mercado; se trata de una crisis sectorial específica. BlackRock también canceló recientemente un préstamo de 25 millones de dólares que se contabilizó a su valor total hace apenas unos meses, lo que plantea dudas sobre la verdadera calidad de los activos subyacentes de la cartera.
El contagio: Blackstone, Blue Owl y el pánico silencioso
BlackRock no está solo. Blackstone, la gestora de activos alternativos más grande del mundo, con más de 1,2 billones de dólares en activos, se ha enfrentado a una presión igualmente drástica sobre su fondo insignia, BCRED, un vehículo de 82 mil millones de dólares. Los clientes solicitaron reembolsos de aproximadamente 3700 millones de dólares en el primer trimestre (el 7,9 % de las acciones), muy por encima del límite estándar del 5 %. Para evitar una congelación de los retiros (una medida que habría desatado el pánico), Blackstone y más de 25 altos ejecutivos inyectaron 400 millones de dólares de capital en el fondo a través de un vehículo de inversión. Las acciones de Blackstone han caído un 30,5 % desde principios de año.
Esta medida no tiene precedentes: una empresa pide a sus ejecutivos que rebusquen en sus bolsillos para evitar un efecto dominó. Como escribió Morningstar, la táctica podría repetirse, pero ciertamente no es una solución permanente al problema de los reembolsos excesivos. Blue Owl Capital ha actuado peor. Especializada en préstamos para software, la firma transformó uno de sus fondos en un vehículo de reembolso forzoso de capital: el inversor ya no decide cuándo salir, sino que el gestor devuelve el capital a su propio ritmo, mediante la venta de activos o flujos de caja futuros. También vendió 1.400 millones de dólares en préstamos en el mercado secundario en un intento de demostrar la solidez de la cartera, pero el efecto fue el contrario. Las acciones de Blue Owl han perdido más del 50% durante el último año. Mohamed El-Erian, exdirector ejecutivo de PIMCO, calificó el caso de Blue Owl como "la señal de alerta" para todo el mercado de crédito privado, estableciendo paralelismos con el colapso de los fondos de Bear Stearns en el 2007, que anticipó la crisis financiera mundial.
La bomba de relojería: software, IA y préstamos Piki
El núcleo del problema es estructural y tiene un nombre: software. El sector representa aproximadamente el 17% de las inversiones en BDC por número de operaciones, la segunda mayor exposición después de los servicios comerciales. En el caso de Blue Owl, la concentración supera el 70%. Durante años, los fondos de crédito privados han otorgado generosos préstamos a empresas de software de capital privado basándose en tres certezas: altos márgenes de beneficio, bases de clientes estables gracias a los altos costos de migración e ingresos recurrentes por suscripciones. La inteligencia artificial está demoliendo estas tres certezas. Las plataformas nativas de IA están erosionando las ventajas competitivas y los modelos de ingresos de las empresas SaaS tradicionales, reduciendo las barreras de entrada y permitiendo a los clientes crear soluciones personalizadas sin necesidad de suscripciones costosas.
A diferencia del mercado bursátil, el crédito privado carece de un mercado secundario activo que permita medir en tiempo real la devaluación de estos préstamos. La opacidad es parte del problema. Las cifras son alarmantes. Según Bruce Richards, presidente de Marathon Asset Management, las empresas de software dedicadas al crédito privado tienen un apalancamiento de hasta diez veces, y la morosidad en el sector podría alcanzar el 15 %. UBS advierte que, en un escenario de disrupción agresiva, la morosidad en el crédito privado estadounidense podría alcanzar el 13 %, en comparación con el 8 % de los préstamos apalancados y el 4 % de los de alto rendimiento. La propia UBS estima que hasta el 35 % de todo el mercado de crédito privado (aproximadamente 1,7 billones de dólares) está expuesto al riesgo de disrupción por inteligencia artificial. En términos absolutos, UBS prevé entre 75 mil y 120 mil millones de dólares en nuevos impagos en los mercados de crédito privado y préstamos apalancados para finales del 2026. Otra señal de alerta es la proliferación de los llamados préstamos PIK (pago en especie), en los que las empresas prestatarias no pagan intereses en efectivo, sino que los añaden a la propia deuda, aplazando el reembolso. El sector del software es el mayor usuario de estas estructuras. Mientras la empresa crezca, el mecanismo se mantiene. Cuando el flujo de caja se deteriora, los intereses diferidos se convierten en una bomba de relojería: la deuda crece silenciosamente mientras el valor de la empresa se desploma. Jamie Dimon, director ejecutivo de JPMorgan, afirmó que las instituciones financieras están cometiendo "tonterías" con el crédito de riesgo. Danny Moses, el operador que se hizo famoso por la película "La gran apuesta", admitió que la fiebre por invertir dinero en crédito privado coincide con lo que vio hace veinte años, antes del colapso de las hipotecas subprime.
Larry Fink: no es un espectador, sino un director
En el centro de este sistema se encuentra Larry Fink, director ejecutivo de BlackRock, la gestora de activos más grande del mundo, con más de 10 billones de dólares bajo gestión y 5.530 posiciones de renta variable, según la última presentación ante la SEC. BlackRock no es un fondo cualquiera: es el mayor o segundo accionista de la mayoría de las grandes corporaciones estadounidenses y europeas, desde la tecnología hasta la energía, desde las finanzas hasta la industria de defensa. Y es en la industria de defensa donde el conflicto de intereses se vuelve sistémico. A través de sus fondos iShares, BlackRock posee 6.900 millones de dólares en Boeing, 9.700 millones de dólares en Lockheed Martin, 11.500 millones de dólares en Raytheon (RTX), 4.200 millones de dólares en General Dynamics y 4.400 millones de dólares en Northrop Grumman. A esto se suma una importante posición en Elbit Systems, el mayor fabricante de armas que cotiza en bolsa de Israel, cuyos drones se utilizan en Gaza. BlackRock también gestiona un ETF dedicado íntegramente al sector aeroespacial y de defensa, el iShares U.S. Aerospace & Defense ETF (ITA), que ofrece exposición directa a acciones que se benefician del gasto militar. La propia BlackRock, en un documento corporativo publicado en el 2025, destaca que el gasto mundial en defensa alcanzará los 2,7 billones de dólares en el 2024, un aumento del 9,4 % en términos reales, el mayor desde el fin de la Guerra Fría, y prevé que el gasto en defensa estadounidense alcance el 5 % del PIB para 2035. BlackRock no describe la guerra como un riesgo, sino como una oportunidad de inversión.
*Foto de Portada: Elaboración gráfica de portada de Paolo Bassani. Realizada con soporte de IA